העליון מגביל הביקורת השיפוטית על מיזוגים ומחיקה מהמסחר

הביקורת השיפוטית על עסקת מיזוג, כולל כזו שבמסגרתה נרכשות מניות הציבור והחברה הופכת לפרטית, תהיה מוגבלת למקרים בהם מנגנון קביעת המחיר לא הגן כיאות על בעלי מניות המיעוט. כך קובעת לראשונה (יום ה', 9.12.21) שופטת בית המשפט העליון, ענת ברון.

הקביעה באה בעקבות הסכמתם של בעלי מניות מן הציבור בקבוצת אסם לחזור בהם מן הערעור שהגישו, על דחיית בקשתם לתביעה ייצוגית בסך 400 מיליון שקל על-רקע מיזוגה המלא בתוך נסטלה בשנת 2016. ערב העסקה החזיקה נסטלה ב-63.7% ממניות אסם, משפחות המייסדים (ובראשן משפחת פרופר) החזיקו ב-24%, והציבור - ב-12.3% מהמניות. היא רכשה את מניות הציבור ב-82.5 שקל למניה, ומבקשי התביעה הייצוגית טענו שתמורה זו הייתה נמוכה מדי וגרמה לציבור נזק של לפחות 400 מיליון שקל. בית המשפט המחוזי בתל אביב (השופטת רות רונן) דחתה את הבקשה (ראו קישור משמאל), ובעקבות החזרה מן הערעור מוקדש פסק דינה של ברון לקביעת הלכה בנוגע לביקורת השיפוטית על עסקות דומות.

מיזוגים שכאלה ורכישת מניות הציבור (לשם מחיקת החברה מן המסחר בבורסה) הם עסקות בעלי עניין, הכפופות למנגנון האישור המשולש: ועדת הביקורת של הדירקטוריון, מליאת הדירקטוריון ורוב מיוחס (בנטרול בעלי העניין) באסיפה הכללית של בעלי המניות. החוק גם מחייב שעסקת בעלי עניין תהיה "לטובת החברה". בעסקות כאלו, ובמיוחד בגדולות ובמורכבות שבהן, נוהגות החברות להקים ועדות בלתי תלויות - הכוללות דירקטורים חיצוניים ומומחים נוספים - הבוחנות אותן ומנהלות מו"מ עם בעל השליטה על תנאיה (כפי שעשתה אסם בעסקת נסטלה).

הנטל הוא על הטוען את ההפך

לדברי ברון, "הגישה הרווחת בפסיקה ובספרות הישראלית היא שככלל על בית משפט להימנע מלבחון לגופן עסקות בעלי עניין שאושרו בהתאם למנגנון הקבוע בחוק החברות. הנחת המוצא ביחס לעסקות כאלה היא שהאישור המשולש מנטרל את הפוטנציאל המזיק של ניגוד העניינים שבו נתון בעל השליטה, בפרט לנוכח הדרישה כי העסקה תאושר על-ידי רוב בעלי מניות המיעוט באסיפה הכללית... הנטל להוכיח כי עסקה שאושרה באישור משולש היא בלתי הוגנת, מוטל לפתחו של הטוען לכך".

ברון מוסיפה: "פעולתה של ועדה בלתי תלויה מטרתה לדמות מו"מ המתנהל על-ידי החברה עם צד בלתי קשור. מינוי הוועדה מיועד לנטרל את השפעתו המזיקה של ניגוד העניינים שבו נתון בעל השליטה בחברה, ולאפשר קיומו של מו"מ אפקטיבי הנותן ביטוי ראוי אף לאינטרס של בעלי מניות המיעוט בעסקה. משכך, כאשר המו"מ מתנהל באופן עצמאי באמצעות ועדה בלתי תלויה, והעסקה מאושרת בהתאם למנגנון האישור המשולש הקבוע בחוק החברות, קמה חזקה הניתנת לסתירה שלפיה העסקה שהושגה היא הוגנת".

ברון גם מונה את התנאים להכרה שכזאת בהמלצות הוועדה הבלתי-תלויה: מינוי דירקטורים שאינם תלויים בבעל השליטה; בחירה עצמאית של יועצים ומומחים, שגם הם אינם תלויים בבעל השליטה; מתן סמכות ושיקול דעת לנהל מו"מ על תנאי העסקה שמציע בעל השליטה ובחינת חלופות. "הוועדה נדרשת לשמור על סודיות דיוניה ולא לחשוף בפני בעל השליטה את האסטרטגיה העסקית שלה; עליה לכלכל צעדיה על יסוד מידע מלא, ובפרט כזה הנוגע לקביעת השווי ההוגן של החברה (כדוגמת תחזיות רווח מטעם ההנהלה); על הוועדה לתעד באופן ראוי את עבודתה; ומעל לכל, 'הלך הרוח' של הוועדה צריך להיות מכוון להשאת תמורת העסקה, ולא להיכנעות לתכתיביו של בעל השליטה".

בין הגינות מלאה לבחינה מוגברת

ברון קובעת: "ככל שמתברר שבעבודת הוועדה נפלו פגמים שהובילו לכך שהיא לא דימתה מנגנון שוק ולא הייתה אפקטיבית עבור בעלי מניות המיעוט – מטבע הדברים לא ניתן עוד להחיל את חזקת התקינות בנוגע לעסקה, ונדרשת ביקורת שיפוטית על הוגנות המחיר שנקבע. רק במקרים שבהם התברר כי הוועדה הפרה את חובות האמון שבהן היא חבה כלפי בעלי מניות המיעוט, כגון שפעלה בשירותו של בעל השליטה, או שנפגעה עצמאותה באופן ממשי, כגון שלא התאפשר לה להסתייע
ביועצים לפי בחירתה או שנמנע ממנה לבחון חלופות להתקשרות – הסטנדרט שיוחל על העסקה הוא הסטנדרט המחמיר של הגינות מלאה.

"במקרים אחרים, שבהם הוכחו פגמים משמעותיים בעבודת הוועדה שאינם עולים כדי הפרת חובת אמון או פגיעה של ממש בעצמאות פעולת הוועדה, יש להחיל את סטנדרט הביניים של 'כלל הבחינה המוגברת' – שהוא סטנדרט גמיש, המתאים עצמו למידת חומרתם של הפגמים שנפלו בעבודת הוועדה הבלתי תלויה והשפעתם על אפקטיביות פעילותה, ומתמצה בבחינה של סבירות
המחיר. ויובהר: ככל שההליך שקיימה הוועדה מדמה יותר מו"מ עם גוף בלתי תלוי, כך טווח הסבירות של הוגנות העסקה יהיה רחב יותר; ולהפך. וכל עוד המחיר שנקבע נופל בגדרו של מתחם הסבירות, אין לייחס חשיבות לכך שייתכן שניתן היה להשיג מחיר גבוה יותר תמורת המניות".

לגבי הדרך בה יבדוק בית המשפט את עבודת הוועדה, אומרת ברון: "הביקורת השיפוטית על פועלה נועדה בעיקרה לוודא שזו הייתה אפקטיבית ומועילה לתכלית לשמה הוקמה. בבואו לבחון את שאלת האפקטיביות – על בית המשפט להידרש לאי התלות של חבריה, עצמאות יועציה והמומחים שמונו על ידה, היקף הסמכויות שניתנו לה, איכות המידע שהונח לפניה וכיוצ"ב. כל עוד הוועדה עשתה את עבודתה נאמנה, בית המשפט אינו נדרש להחליף את שיקול דעתו בשיקול דעתה של הוועדה – והמשמעות היא שאין ככלל מקום לבחון את האסטרטגיה שבה נקטו חברי הוועדה, את טיב ההחלטות שקיבלו, ואם יכלו להשיג תוצאה טובה יותר. בהתאם לכך, עיון בפרוטוקולים של הוועדה דרוש אומנם על-מנת להתרשם מהלך הרוח של הוועדה ומכוונתה להביא להשאת מחיר המניות, וכן כדי לוודא שהחלטותיה היו מושכלות; עם זאת, אין מקום להיכנס לקרביים של עבודת הוועדה ולהטיל ספקות במומחיות ובשיקול הדעת של חבריה".

הרכב של מומחים בדין המסחרי

לסיום מדגישה ברון: "ביקורת שיפוטית על טיב עבודתה של ועדה בלתי תלויה בהחלט דרושה ואף חיונית על-מנת למנוע מצב שבו הוועדה תתמנה למראית עין ורק כדי להכפיף את העסקה לסטנדרט הביקורת השיפוטית המקל של כלל שיקול הדעת העסקי. כן יש ערך בביקורת שיפוטית שתתמרץ את חברי הוועדה לפעול באופן אקטיבי לטובת החברה ובעלי מניות המיעוט, וכדי לוודא כי מילאו את תפקידם נאמנה. עם זאת, יש למקד את עיקר הביקורת השיפוטית באפקטיביות עבודתה של הוועדה – ובמקרים שבהם ניכר כי ההליך השיג את מטרתו, אין להוסיף ולדקדק בעבודת הוועדה הבלתי
תלויה ובתוצריה ובכלל זה בסבירות העסקה. אחרת נימצא משיגים תוצאה הפוכה, של הימנעות ממינוי ועדות בלתי תלויות או הימנעות מלקחת בהן חלק; ואפקט מצנן מסוג זה עלול לפגוע בהגנה המשמעותית הניתנת לבעלי מניות המיעוט מעצם ניהולן של עסקות בעלי עניין באמצעות ועדה בלתי תלויה".

השופטים דוד מינץ ועופר גרוסקופף הסכימו עם ברון. יצוין, כי ברון היא המופקדת בבית המשפט העליון על ערעורים בנושא תביעות ייצוגיות, מינץ עוסק בהליכי חדלות פרעון וגרוסקופף הוא מומחה במשפט מסחרי - כך שמדובר בהרכב בעל מומחיות וניסיון בתחום האזרחי בכלל ודיני החברות בפרט. את התובעת, שרון עצמון, ייצגו עוה"ד עידן איידן, דוד תירוש וחן פלג; את אסם והדירקטורים בה בעת העסקה ייצגו עוה"ד פיני רובין, נועם רונן ותום אלקלעי; את נסטלה ייצגו עוה"ד אהרן מיכאלי, אודי רוזנטל, עוז סאסי וסיון עודד; ואת חברי הוועדה - עוה"ד דוד פורר ואמיר אבני.