הערות רקע למדיניות הכלכלית

בשלושת החודשים האחרונים אנחנו מקבלים איתותים חיוביים מהשווקים הפיננסים:

בשוק ניירות ערך

- הריבית על ה"שחר" (ל-10 שנים) ירדה משיא של 11.7% בפברואר ל-8.5% במאי;
- הריבית על ה"גליל" (ל-10 שנים) ירדה מ-5.9% ל-5% באותה תקופה;
- שוק המניות עלה בתקופה זו ב-31%.

הרקע הכלכלי להתפתחות זו מוכר:

- הממשלה אימצה תוכנית כלכלית אשר מטרתה לעצור את התדרדרות המשק ולהחזירו לתוואי של צמיחה;
- ממשלת ארה"ב הגדילה את תמיכתה במשק הישראלי באמצעות המענק והערבויות.

שוק מט"ח

לרקע זה היו השלכות גם על ההתנהגות של תושבי חוץ במשק הישראלי. שינוי זה בהתנהגות יש לו, בינתיים, אופי קצר-טווח, והוא מתבטא בשתי צורות:

4 הם החלו לבקר, הם מתקשרים בטלפון כדי לשאול ולהתעדכן, מתעניינים שוב אם אפשר לקיים שיחות- ועידה טרנסאטלנטיות עם משקיעים, אבל לא חזרו בהמוניהם כדי לבצע השקעות פרטיות של ממש;
4 עם זאת, במקביל, הם מוכנים לתת קצת יותר אמון בממשלת ישראל. עוד לפני שהחליטו השבוע להשקיע באג"ח של מדינת ישראל המונפקות בחו"ל, הם נכנסו לשוק איגרות החוב של ממשלת ישראל ובנק ישראל בארץ. בשלושת החודשים פברואר- אפריל הם צברו יתרת השקעה של חצי מיליארד דולר ב"שחר" ובמק"מ.

התנהגות זו אומנם מבטאת אמון, בעיקר בנחישות של ממשלת ישראל לשנות את מסלול ההתפתחות של המשק, אבל - אַלְיָה וקוץ בה.

שוק מטבע חוץ פועל כיום כשוק חופשי: בנק ישראל אינו מתערב בשוק, ולכן - שינויים בביקוש ובהיצע של מט"ח מתבטאים בשינויים בשער החליפין. משום כך, ההשקעה של זרים באג"ח של ממשלת ישראל הנסחרות בת"א, חייבה המרה של כחצי מיליארד דולר - ואלה נרכשו ע"י תושבי ישראל (המגזר העסקי, לא משקי בית) בירידת מחירים; כלומר: פחות שקלים עבור כל דולר, כלומר: ייסוף. אנחנו אומרים: השקל התחזק, והדולר נחלש. בשלושה חודשים אלה פברואר עד מאי, מדובר בייסוף של כ-10%. בסוף ינואר שער הדולר היה 4.81 ₪, ובסוף מאי - 4.37 ₪. כלומר: תושבי חוץ, אשר גורמים במידה לא מבוטלת לירידת הריבית על איגרות החוב שהממשלה מגייסת בארץ למימון הגירעון, שותפים גם - ביחד עם המגזר העסקי המקומי - להתחזקות השקל.

להתחזקות השקל יש ארבע השלכות:

- היא מכבידה על היצוא, שהוא מנוע מרכזי בתוכנית הצמיחה של המשק, ומעודדת את היבוא.
- היא מקלה על אלה שיש להם התחייבויות צמודות לשער החליפין: שוכרי דירות ונוטלי הלוואות במט"ח. בערך כשליש מתיק האשראי של הציבור נקוב במט"ח, ובין הלווים יש גם יצואנים.
- היא מאפשרת, ולעתים אף לוחצת, להורדת מחירים, ולעתים גם - למדדים שליליים. מדד מאי, למשל, חזוי להיות שלילי, והכותרות יאמרו: זה בגלל המיתון; האמת היא שזה בגלל הייסוף, שנגרם ע"י משקיעים זרים אשר, ביחד עם תושבי ישראל, מאמינים שאפשר לסמוך על ממשלת ישראל שתתנהל באחריות בתחום הכלכלי.
- ולבסוף, ההאטה באינפלציה וההתכנסות לתוואי יציבות מחירים איפשרה לבנק ישראל בחודשים האחרונים להפחית גם את הריבית לטווח קצר.

כל עוד תהליכים אלה יימשכו תוכל הריבית לטווח ארוך לרדת, והיא עדיין לא חזרה לרמתה בתחילת 2002, ובעקבותיה - גם הריבית לטווח קצר. ירידת הריביות לכל הטווחים, תוך שמירה על יציבות מחירים, הינה אחת מאבני הבניין העיקריות לעידוד ההשקעות, והשקעות הן כידוע המפתח לצמיחה.

הגידול בגרעון

עם זאת מתחת לבניין הזה, שהממשלה שוקדת לבנות אותו בעמל רב, מונח מכשול המאיים על יציבותו, והמכשול הזה הוא הגרעון התקציבי. עוצמתו הפוטנציאלית היא כה גדולה עד כי ניתן לומר כי, בנסיבות אחרות, הוא כבר היה מתבטא בשווקים.
על פי ההערכות שיש לנו צפוי השנה גידול משמעותי בגרעון: מכ-18 מיליארד ₪ ב-2002 לכ-28 מיליארד ₪ ב-2003. כתוצאה מכך, שיעור החוב הממשלתי, יחסית לתוצר, יוסיף ויעלה מ-102% בסוף 2002 ל- 107% בסוף 2003. גידול כזה בגרעון, שהוא ממילא הגדול ביותר בעולם יחסית לגודל המשק, איננו עקבי עם ירידת הריבית אשר דורשים השווקים מהממשלה על גיוס ההון שלה, בארץ ובחו"ל. המלווים תמיד דורשים יותר ריבית ממי שרוצה ללוות יותר, במיוחד כאשר ללווה בו מדובר יש כבר חוב ענק.
ההסבר היחיד שיש לסתירה זו הוא האמון שיש למשקיעים, ישראלים וזרים, כי הממשלה הזו מחוייבת להקטנת הגרעון והחוב שלה, לא באופן סתמי, אלא בתוכנית רב-שנתית מכומתת ומוגדרת. אם האמון הזה יתערער, יגיע הרקע בו המכשול הזה יתעורר, ואת החוויה הזו חווינו בעוצמה רבה במחצית הראשונה של 2002. האמון בנוי על פרטים, והוא נבחן כל הזמן. אם הממשלה החליטה להקטין את הוצאותיה בסכום מסויים - נזכיר: לא כדי להוריד אלא כדי לעצור את הגידול בגרעון - ומסתבר שהיא איננה יכולה לעמוד בהחלטותיה, זהו סדק באמון.
אבל יש לממשלה סיבות טובות לעמוד בתוכנית רב שנתית להקטנת הגרעון, לא רק כדי למשוך הון זר, כאשר המטרה הראשונה של המדיניות היא חידוש תהליך הצמיחה, למרות המתח הביטחוני. הסיבה העיקרית היא פשוטה: כאשר הממשלה לוקחת הלוואות מהמשק, נשארים פחות מקורות להשקעות ולהלוואות במגזר הפרטי:

- קופות גמל ישקיעו יותר באיגרות חוב ממשלתיות ופחות במניות של חברות ובפקדונות בבנקים למתן אשראי;
- את קרנות הפנסיה אנחנו אומנם מפנים לשוק ההון (רפורמה חשובה מאוד), אבל הממשלה תלך אחריהן לשם, ובמקום לקחת את הכסף במישרין באמצעות אג"ח מיועדות תיקח אותו בשוק באמצעות איגרות חוב סחירות.

בנסיבות אלה, מי יממן את ההשקעות בתשתית, ברכבת הקלה בירושלים, בהובלת הגז מאסדת הקידוח בים אל הצרכנים, במינהרת הכרמל, בהשקעות הנדרשות בהרחבת רשת החשמל. ובעוד פרוייקטים אשר בהם טמון המפתח לחזרת המשק לצמיחה?

שלא לדבר על כך שאם הממשלה לא תופיע בשוק ההון כמתחרה עם הסקטור הפרטי על מקורות החסכון של המשק, היא תאפשר לתהליך הפחתת הריבית במשק להימשך ותאפשר הקטנת נטל תשלומי הריבית על התקציב אשר כל שנה רושם שיאים חדשים.

את המכשול הזה של הגרעון והחוב של הממשלה צריך ואפשר לפרק, כדי שלא נקלע שוב למשבר פיננסי וכדי שנוכל לחזור לצמיחה.