משקיעים אוהבים לתאר את עולם העסקים בשמות של חיות: שוק דובי, שוק שורי וכן הלאה. היצור הפופולרי ביותר כיום הוא החד-קרן – הכינוי שניתן לחברות היי-טק בבעלות פרטית ששוויין מוערך ביותר ממיליארד דולר, ואשר באופן כמעט-נסי מביסות את מתחריהן.

בחודש הבא תבצע אובר את ההנפקה הגדולה ביותר השנה בוול סטריט והשלישית בגודלה אי-פעם של חברה אמריקנית, ותגייס 10 מיליארד דולר. Lyft כבר הנפיקה, Pinterest עושה זאת בימים אלו, והבאות בתור עשויות להיות Airbnb ו-WeWork. ולא רק בארה"ב: גם בסין מוערכות חברות כאלו במאות מיליארדי דולרים. יש רק בעיה קטנה אחת עם חברות החד-קרן, מציין אקונומיסט: המודל העסקי שלהן.

תריסר חברות חד-קרן שכבר הנפיקו או צפויות לעשות זאת, הפסידו אשתקד יחדיו 14 מיליארד דולר. ההפסדים המצטברים שלהן מגיעים ל-47 מיליארד דולר. הן מוכרות את שירותיהן בהנחות ניכרות כדי להשיג שיעור גדילה מואץ, בנימוק שבעמק הסיליקון הכי חשוב זה לתפוס כמה שיותר מהר נתח שוק כמה שיותר גדול; הרווחים, לשיטתן, יכולים לחכות.

ואולם, מזהיר אקונומיסט, לחלק מן החברות הללו אין בסיס מספק ליצירת הרווחים העתידיים, והידוק הרגולציה צפוי להקשות עליהן את המשך ההתרחבות המואצת. משקיעים צריכים לדרוש בהנפקות מחיר נמוך – או לא לקנות בהן. יזמי היי-טק ומי שמממנים אותם צריכים לחשוב מחדש על הגישה חסרת היציבות של בניית חברות ושיווק מרכולתן.

חברות החד-קרן של היום לא היו יכולות לפעול לפני 25 שנה. לפני ההנפקה הראשונה של אמזון ב-1997, היא גייסה רק 10 מיליון דולר. שלושה דברים השתנו: הצמיחה הפכה לקלה יותר בזכות הסמארטפונים ומיחשוב הענן, הריבית הנמוכה גורמת למשקיעים לחפש רווחים במקומות אחרים, וקבוצה קטנה של חברות (גוגל, פייסבוק, עליבאבא ואחרות) הוכיחו שהסוד לעושר בלתי נתפס הוא שילוב של שוקי ענק, רווחים גבוהים ומונופולים טבעיים. לפתע, ההיי-טק הפך לזירה בה כולם מעתיקים את הנוסחה הזאת ושופכים הררי כסף כדי להאיץ את התהליך.

שיהיה ברור: חברות החד-קרן יציבות יותר מחברות בועת האינטרנט של העשור הקודם ומציעות שירותים המשפרים משמעותית את אלו הקיימים. החשש הגדול הוא, שהפסדיהן הכבדים משקפים לא כאבי צמיחה זמניים, אלא שווקים תחרותיים ולקוחות בלתי אחידים. למשל: לקוחות שיתופי הרכב אינם נעולים על חברה אחת, למרות ההנחות הניכרות, והמניות של Lyft איבדו 20% משוויין מאז ההנפקה. כל אחד יכול להשכיר משרד ושולחן, לא רק WeWork. אחרות צריכות להילחם ראש בראש מול ענקים מבוססים: Spotify מחזיקה ה-34% משוק השידורים החיים של המוזיקה בארה"ב – והמתחרה שלה היא אפל.

בשל התחרויות הרבה בשווקים בהן פועלות חברות החד-קרן, שולי הרווח אינם גדלים למרות העלייה המהירה במכירות. המנהלים חוששים לקצץ בהוצאות השיווק, שמא יאבדו לקוחות. חברות רבות מנסות ליצור מוצרי משנה כדי להרוויח מן המשתמשים הקיימים. ומעל לכל מרחף סימן השאלה הגדול: האם אובר באמת שווה 100 מיליארד דולר, אחרי שהשקיעה רק 15 מיליארד? ואם כן, מדוע שמתחריה או חברה גדולה ומבוססות ינסו גם הם את מזלם?

גם גורמים חיצוניים ישפיעו לרעה, צופה אקונומיסט. הדור הקודם של חברות הטכנולוגיה וחברות החד-קרן הראשונות יכלו לתמרן בין חוקי המס וכללי הפיננסים – אבל זה עומד להשתנות. מס על שירותים דיגיטליים והידוק השמירה על המידע נמצאים בדרך, והתשקיפים האחרונים של החברות מלאים בעמודים עמוסים המזהירים מפני ההשלכות הצפויות. כל זה טוב ללקוחות. כסף נזרק אליהם. הציבוריות שבין חברות החד-קרן מעניקות הנחות של 20 מיליארד דולר בשנה. ובעוד חברות ההיי-טק הוותיקות יצרו מונפולים, בתחומי החד-קרן לפחות יש תחרות.

אקונומיסט מציע למשקיעים לנשום עמוק. מפתה לנסות ולהעתיק את ההצלחות של גוגל ועליבאבא לקבוצה שלמה של חברות אחרות, אך בפועל – לרוב חברות החד-קרן צפויים מאבקים קשים. וכאן יש עוד סיכון למשקיעים: רוב החברות הללו שומרות למייסדיהן את זכויות ההצבעה ולרבות מהן יש "גלולות רעל" המיועדות למנוע השתלטות עוינת דרך השוק. כך יתקשו המשקיעים להתערב ולנסות להשפיע כדי לקבל תמורה נאותה לכספם.

ומה יקרה בעמק הסיליקון ובחממת ההיי-טק הסינית המתפתחת? מיליארדי דולרים זורמים לקרנות ההון הסיכון, למייסדי החברות ולעובדיהן. השאלה המוכרת היא כמה בתים יוקרתיים, קרנות צדקה ומסעות לחלל הכסף הזה יממן; ובנימה רצינית יותר: כמה ממנו ימוחזר לחברות טכנולוגיה חדשות. האסטרטגיה של רכישת לקוחות בכל מחיר מתקרבת לשיאה; לאחר מכן יהיה צורך להמציא סוגים מתוחכמים יותר ומשכנעים יותר של חברות הזנק, צופה אקונומיסט.