קרן המטבע הבינלאומית <br>ישראל - דיוני התייעצות על-פי סעיף IV <br>

14. בספטמבר 2000, ערך צוות בראשות קרן המטבע הבינלאומית, כחלק מעבודתו בנושאי המגזר הפיננסי, הערכת עומק של המבנה והיציבות של המערכת הפיננסית בישראל, כחלק מעבודתו על סוגיות בתחום המגזר הפיננסי. המסקנות של הערכה זו היו שבעקבות משבר הבנקאות של 1983-84, הביאו התהליכים המקבילים להורדת האינפלציה ולשינוי מבנה המשק שהחלו באמצע שנות השמונים והואצו בעשור האחרון, להתחזקותה של המערכת הפיננסית הישראלית. בנקים גדולים הופרטו, האשראי המכוון צומצם בהדרגה ומרבית ההגבלות על תנועות הון בינלאומיות הוסרו. על אף שסביבה עסקית זו תרמה לפיתוח המגזר הפיננסי, נוצרו בה גם סיכונים חדשים למתווכים פיננסיים ואתגרים לרשויות הפיקוח השונות.

15. בעוד שהשירותים הפיננסיים התפתחו כראוי, פיתוח השווקים הפיננסיים היה בלתי מאוזן. ראשית, הריכוזיות והשליטה הגבוהים של הבנקים והנוכחות הנמוכה של בנקים זרים. שנית, פיתוח שוק ההון אינו מאוזן במידה מספקת: שוקי המניות והנגזרות מפותחים היטב, בעוד שוקי אגרות חוב פרטיות ושוקי כספים כמעט שאינם קיימים כלל. למרות הריכוזיות של הבנקים ושליטתם בשירותים פיננסיים רבים, שאלמלא כן היו מתפתחים במקומות אחרים, ממליץ הצוות על נקיטת מדיניות שתאזן את "מגרש המשחקים" ותסיר מחסומים לפיתוח מוצרים פיננסיים נוספים, וזאת, ללא הטלת מגבלות ישירות על הבנקים.

16. הצוות לא מצא נקודות חולשה מערכתיות במערכת הבנקאות. הבנקים בישראל מנהלים סיכונים בגישה שמרנית תחת פיקוח חזק של בנק ישראל. אומדני הפסדים המבוססים על זעזועים היפותטיים ((stress tests מצביעים על היקף מספק של הון הנדרש לכיסוי הפסדים פוטנציאלים עקב סיכוני אשראי ושוק (כלומר, אינפלציה, סיכוני שער מטבע ושיעורי ריבית). מכאן נובע, שסיכוני האשראי הם המקור הראשי לסיכונים של הבנקים. הבנקים בישראל מודעים לסיכון זה ומקפידים על הנחיות שמרניות בתחום החשיפה לסיכוני אשראי וניהול סיכונים. מסיבה זו, גם זעזועים חיצוניים קשים, כגון ירידה תלולה בזרימות הון נכנס, לא צפויים לגרום לכשלים עסקיים נרחבים ו/או לפגיעה בפירעון הלוואות העלולה לגרום כשל בנקאי נרחב. אף על-פי כן, התכווצות שולי הרווח בשנים האחרונות עלולה לאכוף קונסולידציה או הפסקת פעילות של כמה בנקים קטנים שיעילותם נמוכה. בנק ישראל יזדקק למנגנוני הפסקת פעילות יעילים, כגון פרסום נהלים לפירוק מינהלי של בנקים שכשלו, המבוססים על חוק הבנקאות החדש.

17. אין פיקוח נאות על מערכת התשלומים, וההעברות הבין-בנקאיות מתנהלות בהנחה שבנק ישראל יכסה סיכוני אי עמידה בתשלומים של בנק כלשהו. בנק ישראל שוקל לפתח 'מערכת תשלומים גדולים, שתמנע את הסיכון הנוכחי לבנק ישראל. הצוות פונה לבנק ישראל לפתח פיקוח שיטתי יותר על מערכת התשלומים.


18. מגזרי הביטוח והפנסיה מפותחים כראוי, אולם שניהם כאחד עומדים בפני סוגיות מעבר כבדות משקל נוכח התפתחות המשק המוטה למשמעת השווקים. במיוחד מדובר במערכת הפנסיה בסקטור הפרטי שלא מומנה במלואה עד כניסת תוכניות פנסיוניות חדשות בשנת 1995. תוכניות קודמות לאלו של שנת 1995 מראות עתה גירעון אקטוארי גדול: לפחות קרן גדולה אחת אינה נזילה וסובלת מתזרים מזומנים שלילי. הפנסיה של המגזר הציבורי אינה ממומנת, והיא צברה התחייבויות משמעותיות. על אף שהמקדמים הכלכליים והדמוגרפיים אינם מצביעים על בעיות מיידיות, יש דאגה מוצדקת שמא יוגדלו הפנסיות בקלות רבה מדי כתחליף להעלאת שכר, וכך יובילו לחוסר שוויון בין הדורות וללחצים פיסקליים עתידיים. תוכנית מתוכננת בקפדנות למעבר להסדר פנסיה ממומנת ויציבה מהרובד הפנסיוני השני, שהרפורמה של 1995 הייתה מצעדיה הראשונים, תבטיח את שקיפות עלות מערכת הפנסיה לטווח ארוך. למעבר של מגזר הביטוח נדרשת יצירת גוף מתאים לפיקוח מבוסס סיכונים, שהקמתו תתואם עם מהלכי הסרת הפיקוח, הסבסוד והערבויות של הממשלה.

19. הפיקוח על פעילויות המפתח של המגזר הפיננסי, להוציא את הפיקוח על מערכת התשלומים, משביע רצון, אף שיש לשפר את התיאום בין המגזרים. ניתן לשפר את מבנה הפיקוח על-ידי קונסולידציה של הפיקוח על כל תוכניות ההשקעה המשותפות תחת הרשות לניירות ערך, כלומר להעביר את כל קופות הגמל שאינן קשורות לפנסיה ממשרד האוצר לרשות לניירות ערך. המגבלה המשמעותית ביותר והמקור לסיכון בתיאום הפיקוח נובע מחוסר היכולת של המפקחים להתחלק במידע על חברות ועל תאגידים פיננסיים. יש לסלק מכשולים חוקיים המונעים שיתוף במידע בין גופי פיקוח חיצוניים ומקומיים. יש גם לחזק בחקיקה נאותה את האוטונומיה של בנק ישראל ואת סמכותו לפקח על הבנקים. הצוות ממליץ גם על הקמת "מועצה לפיקוח על מוסדות פיננסיים", שתורכב מבנק ישראל, רשות ניירות הערך והאגף לפיקוח על החסכון והביטוח באוצר, כדי לאפשר תיאום בין גורמי הפיקוח על המגזר הפיננסי.

4. המשמעות של תחזיות האינפלציה המתונות ושל הצורך במדיניות פיסקלית זהירה (ראה להלן), היא שלמדיניות המוניטרית נועד תפקיד חשוב בתמיכה בפעילות הכלכלית מבלי לסכן את יציבות המחירים לטווח הבינוני. בנק ישראל הנהיג מדיניות של קיצוץ שערי הריבית בצעדים קטנים מאז שלהי 1999, וההפחתה המצטברת היא בהחלט משמעותית. עם זאת, בשל הירידה החדה בציפיות האינפלציוניות באותה תקופה, הירידה בשערי הריבית הריאלית מתונה למדי. וכך מאז תחילת ההאטה באוקטובר אשתקד, ירדו השערים הריאליים לטווח קצר בכ- 70 נקודות בסיס בלבד, למרות קיצוץ מצטבר נומינלי של 170 נקודות בסיס. כתוצאה מכך השערים הריאליים הנוכחיים עדיין גבוהים, בסביבות 6 אחוזים. בהנחה שהירידה בציפיות האינפלציוניות תיבלם, יתבטאו ההפחתות הבאות בשערי הריבית טוב יותר בירידת ריבית ריאלית. דבר זה צפוי לספק תמיכה נוספת למשק לאורך זמן, והמשלחת תומכת בהמשך ההקלה במדיניות המוניטרית, שתעלה בקנה אחד עם יעדי האינפלציה.

5. הירידה בציפיות האינפלציוניות עד לרמה העולה בקנה אחד עם יציבות מחירים היא חסרת תקדים בתולדות מדינת ישראל, ומהווה הישג נכבד למדיניות הזהירה של בנק ישראל. זוהי אבן פינה ליציבות השוק, וליציבות שער החליפין, ועל בנק ישראל להקפיד שכל פעולה עתידית שלו תמשיך ותשמור על סביבה זו של יציבות מחירים. עם זאת, פתוחות עדיין השאלות החשובות בדבר מידת היציבות בסביבה לא אינפלציונית ומכאן השאלה עד כמה גדול המרחב המאפשר להמשיך בהקלות המוניטריות מבלי לפגוע ביציבות המחירים. המאבק הארוך של ישראל באינפלציה לעומת ניסיונה הקצר יחסית עם יציבות מחירים, יחד עם המסורת השלטת עדיין של הצמדה למדד, שהיא ירושה מתקופות של אינפלציה גבוהה, עשויים להצביע על כך שהסביבה הנוכחית עדיין שברירית.

6. עם זאת, מדגישה המשלחת את יכולתו הראויה לציון של המשק להתאים את עצמו לסביבה חדשה זו. לדוגמה, חלקם של מכשירים צמודי מדד המחירים לצרכן בנכסים ובהתחייבויות יורד בהתמדה. החוסן שציינו לעיל נוכח הזעזוע האקסוגני הגדול בסתיו אשתקד, הוא אינדיקציה לכך שהמשק נוטה היום פחות מאשר בעבר לסחרור של פיחות/אינפלציה. חשיפת המגזר העסקי לסיכוני מט"ח ירדה, והתגובה של זרימת הון פרטי לזעזועים שהיו יכולים לגרום לערעור שוק המט"ח, שונה משמעותית בחודשים האחרונים מן התגובה באוקטובר 1998, כאשר זעזוע אקסוגני אחר הביא לפיחות ניכר במטבע. יתר על כן, הרשויות בישראל נהנות מיתרון, שאינו קיים במדינות רבות: ציפיותיהם של משתתפי השוק באשר לתחזיות אינפלציוניות משתקפות ישירות בשוקי ההון. כמו כן משתמש בנק ישראל במידע הנובע מאופציות על מטבע כדי לגלות מוקדם ככל האפשר את הסבירות לשינוי גדול בשער החליפין - כפי שרואים אותו משתתפי השוק. עובדות אלה יכולות לאפשר לבנק ישראל לנקוט צעדים משמעותיים יותר בכל כיוון מתוך מבט לעתיד.

7. לירידה באינפלציה לרמה הדומה לזו שבארצות המתועשות העיקריות, יש השלכות ברורות על משטר שער החליפין בישראל. המצב הנוכחי אומר בעיקרו של דבר, כי בשער החליפין צריך לחול פיחות של 2 אחוזים לפחות, כאשר הוא מגיע לקצה התחתון של הרצועה. לטווח הבינוני, העלייה בפריון במשק הישראלי, כשבראשה יכולת ההתאוששות המחודשת של מגזר ההיי-טק, עשויה להפעיל לחץ כלפי מטה על שער החליפין הריאלי של השקל. הדבר יביא לייסוף נומינלי בשקל ו/או לשעורי אינפלציה גבוהים יותר מאשר במדינות מתועשות אחרות - והמשק לא יוכל להתחמק משתי התופעות לאורך זמן. אם ייסוף ריאלי זה אמנם יתרחש, תגרום המגבלה של רצועת שער החליפין על הייסוף הנומינלי למתח מתמיד עם קביעת יעדי האינפלציה. מכאן שיש לקבוע תהליך שיביא לביטול הרצועה. לכל הפחות, יש לשנות את הרצועה כך, שהגבול התחתון לא יגביל את בנק ישראל בחתירתו ליציבות מחירים.

8. בעוד שמסגרת המדיניות של בנק ישראל התפתחה על פני זמן, במסגרת המשפטית לא חל כל שנוי. המשלחת מאמינה כי יש מקום לחזור ולדון בהמלצות ועדת לוין במטרה ליישמן.

9. ניהול המדיניות הפיסקלית השתפר מאד בשנים האחרונות ושיפר את האמינות של המדיניות הכלכלית הכוללת. על אף התקדמות זו, היחס בין ההוצאה הציבורית לתמ"ג והיחס בין החוב הציבורי לתמ"ג נשארו גבוהים יחסית למצב במדינות מתקדמות אחרות, והם עומדים בשנת 2000 על 53 ו - 95 אחוזים (בהתאמה). על כן, המחויבות של הרשויות היום מתמקדת - בצדק- בקונסולידציה פיסקלית עד שנת 2003, הקוראת להתקדמות רצופה בצמצום יעדי גירעון ואיתם צמצום היחס בין החוב וההוצאה הממשלתית לבין התמ"ג. מכך עולה שיש לשמור על היקף ההוצאה שנקבעו בתקציב לשנת 2001, כאשר ההוצאה הנוספת הנובעת מצורכי הביטחון ומגורמים אחרים תקוזז על יד קיצוצים במקומות אחרים בתקציב. העמידה חסרת הפשרות על יעד הגירעון המקורי של 1.75 אחוזים מן התמ"ג תהווה מסר ברור למשק באשר למחויבותה של הממשלה למשמעת פיסקלית, והמשלחת קוראת למקבלי ההחלטות בתחום הפוליטי והכלכלי לתמוך במחויבות זו בכך שיימנעו מהגשת הצעות חוק פרטיות ומצעדים אחרים, אשר יוסיפו ללחצים על ההוצאה הציבורית. עם זאת, אם לא יגיעו ההכנסות לסכום הנקוב בתקציב, עקב ההאטה בצמיחה ניתן להתיר סטייה מסוימת של הגירעון בפועל מן היעד, כדי לא להחריף את מגמת הירידה בפעילות הכלכלית. אם יעלו ההכנסות על תחזיות התקציב, למשל כתוצאה מהתאוששות מהירה מן הצפוי בצמיחה, יש להשתמש בכל עודפי ההכנסות לצמצום הגירעון, כפי שקרה אשתקד.

10. בהתבוננות אל מעבר לשנת 2001, עמידה בקריטריוני מאסטריכט בחוב ובגירעון - שזוהו על-ידי הרשויות כיעדים לטווח בינוני - תסייע להציג את איתנותה של המדיניות בפעילות הכלכלית הכוללת של ישראל ותסייע בהמשך שילובה של ישראל בשוקי הון בעולם. התקדמות לעבר מטרות אלה תשחרר משאבים שהמגזר הפרטי יכול לנצלם טוב יותר, תוך חיזוק פוטנציאל הצמיחה של המשק. עם זאת, השגת יעד זה מחייב שילוב של קונסולידציה פיסקלית נוספת בטווח הבינוני ומדיניות מאקרו-כלכלית התומכת בצמיחה גבוהה. המשלחת פונה איפוא לרשויות לבנות תוכנית פיסקלית מנוסחת היטב לטווח הבינוני, שתכסה תקופה של 5 - 10 השנים הבאות, כך שהציבור יקבל מושג ברור באשר להיקף ההתאמות הפיסקליות שיידרשו ושל האסטרטגיות האפשריות להשגתן. בעשותן כך חשוב לזהות את הרכיבים העלולים לסכן את תהליך הקונסולידציה הפיסקלית בעתיד, כגון מערכת הפנסיה בסקטור הציבורי ושירותי הבריאות.

11. בשנים האחרונות גברה הדאגה באשר למחיר החברתי והכלכלי של אי השוויון בהכנסות בישראל. בעוד מערכות המיסוי וההעברות הממשלתיות ממלאות תפקיד בחלוקה מחדש של ההכנסות, הצורך בקונסולידציה פיסקלית עתידית עלול לגרום ללחצים על תשלומי ההעברה, אשר מהווים כשליש מהוצאות הממשלה. לדעת המשלחת, השילוב בין המשך ההתקדמות בצמצום הגירעון הפיסקלי לשיפור השוויוניות בהכנסה לאורך זמן, יושג בצורה הטובה ביותר על-ידי מציאת איזון חדש של ההוצאה, עם דגש גובר והולך על השקעות מעודדות צמיחה בתשתית, בחינוך ובהכשרה מקצועית. צמיחת תוצר מהירה יותר, אשר תעודד תעסוקה, וכן רמת הכשרה וחינוך גבוהה יותר, כך שהאזרח יוכל להשתתף השתתפות מלאה במשק בעל תחכום טכנולוגי גובר והולך - אלה עשויים בטווח הארוך להיות אמצעים יעילים יותר לצמצום הפער החברתי והכלכלי מאשר העברות גדולות.

12. המשלחת מברכת על המחויבות הנמשכת של הרשויות לרפורמה במס, שהיא עוד אלמנט מרכזי בעידוד הצמיחה בטווח הבינוני. רפורמה כזו צריכה לתקן שני עיוותים מרכזיים במערכת המס הנוכחית: המדרגה הגבוהה ביותר של המס ברמות הכנסה מסוימות, והמיסוי הא-סימטרי המוטל על צורות שונות של הכנסות הון, אשר מעוות את הזרימה להשקעות ומכניס מידה גדולה של אי שוויון במערכת המיסוי. באופן כללי, על הרפורמה לשאוף לאזן מחדש את נטל המס הכולל, לצמצם את המיסוי על הכנסה מעבודה ולהגדיל את המיסוי על הכנסה מהון. הרפורמה צריכה להיות בנויה כך שתהיה לה השפעה מוגבלת על סך כל ההכנסות ממסים, ורצוי שתונהג בשלבים, כדי שהנישומים לסוגיהם יוכלו להיערך לשינויים שעלולים להיות משמעותיים לגבהים וכדי שהרשויות הפיסקליות יוכלו לעקוב אחרי עלותה.

13. המשלחת בדקה מספר סוגיות נוספות בתחומי רפורמות מבניות ורפורמות במדיניות, ובכללן סוגיית שכר מינימום, הפרטה ומדיניות הסחר. ההצמדה של שכר המינימום לשכר הממוצע במשק עלולה להוליך לעיוות מחירים, שיביא לדחיקת העובדים הבלתי מקצועיים משוק העבודה. כדי למתן בעיה זו, פונה המשלחת לרשויות לשקול מחדש את הצמדת שכר המינימום, למשל למדד המחירים לצרכן או לחציון של ההכנסות במשק. הפרטה, כאשר היא מתוכננת ומבוצעת כהלכה, תגביר את התחרות ובכך את היעילות של המשק הישראלי. במיוחד יש ללוות הפרטה של מונופולים ממשלתיים, כגון מגזרי הטלקומוניקציה והאנרגיה, בתכנון קפדני, שיבטיח יצירה ושמירה על סביבה תחרותית לפני ההפרטה ואחריה. המשלחת תומכת במאמצים בכיוון זה הנעשים על-ידי רשות החברות הממשלתיות והממונה על ההגבלים העסקיים, ומעודדת את הרשויות לקדם את ההפרטה במהירות. באשר למדיניות הסחר, המשלחת מקדמת בברכה את היוזמות שננקטו באחרונה לפשט את מבנה המכסים על מוצרי טקסטיל ולהנהיג ליברליזציה מלאה במשק החלב, על-פי חוקי ארגון הסחר הבינלאומי (WTO).

20. במובנים רבים, אין להפריז בתיאור הניגוד שבין התנאים המאקרו-כלכליים בעת דיוני ההתייעצות האחרונים לפי סעיף IV, לבין התנאים הנוכחיים. עם זאת, אין להתיר לשינויים דרמטיים ושליליים בתחזיות לטווח קצר, שקרו במידה רבה בתגובה לזעזועים חיצוניים, ולטשטש את העובדה, שתחזיות הצמיחה לטווח ארוך של הכלכלה הישראלית עדיין חיוביות, במיוחד לאחר שיושג פתרון בר-קיימא לבעיה הביטחונית. פעילות העבר של הרשויות מצביעה על ניהול מיומן של המדיניות הפיסקלית והמדיניות המוניטרית ועל המחויבות שלהן להמשך הרפורמה המבנית של הכלכלה; יוצרת את הבסיס לאופטימיות שהכלכלה הישראלית תיחלץ מהקשיים הנוכחיים ללא פגיעה ביציבות הפיננסית, נכונה לחידוש מהיר ובר-קיימא בצמיחת התוצר.

1. מאז דיוני ההתייעציות האחרונים על-פי סעיף IV בדצמבר 1999, ידעה הכלכלה הישראלית את שלושת הרבעונים הטובים ביותר בתקופה האחרונה: רבעונים אלה הצטיינו הן בצמיחה מהירה והן ביציבות מחירים, ואחריהם - האטה חדה מאד. הירידה נבעה בראש ובראשונה מן התפנית הגלובלית של הגאות בתחום ההיי-טק (אשר עמדה ביסוד מרבית הצמיחה הקודמת) ומבעיות הביטחון שהשפיעו בעיקר על מגזרי התיירות, הבנייה והחקלאות. המשימה הקריטית הניצבת עתה בפני קובעי המדיניות היא לעצב מדיניות כלכלית שתרכך את השפעת הפגיעות הללו, תוך שמירה על יציבות ומזעור הנטל הכלכלי על האוכלוסייה, עד אשר ישתפרו שוב התנאים הכלכליים בעולם וישתפר המצב הביטחוני.

2. יש לציין, כי אף שחלק מן האינדיקטורים הכלכליים ירדו ירידה חדה מאז הרבעון האחרון של שנת 2000, מראים אינדיקטורים אחרים חוסן מפתיע. יציבות ראויה לציון ניכרת בתחומי שער החליפין, האינפלציה וציפיות אינפלציוניות הנגזרות משוק ההון, ויציבות זו הקלה במידה ניכרת את תהליך ההתאמה. דבר זה משקף ללא ספק את הצלחת הרשויות ביצירת אמינות, הן בתחום המדיניות הפיסקלית והן בתחום המדיניות המוניטרית, ועל כך יש לציינם לשבח. במבט קדימה, יש חשיבות עליונה לכך, שהתמהיל הכולל של המדיניות המאקרו-כלכלית יהיה מכוון לשמירת היציבות הכלכלית. בו בזמן, ובמסגרת דרישה זו, יש להעמיק ולבדוק אפשרויות להמשיך ולהקל את הנטל הנובע ממגמת הירידה הנוכחית בפעילות. פירוש הדבר תמהיל מדיניות שיתמוך בפעילות הכלכלית באמצעות המשך הרפייה מדודה בריסון המוניטרי תוך המשך השמירה על המשמעת הפיסקלית. כמו כן חשוב להמשיך להתמיד ולהתקדם בתחום הרפורמה המבנית, כולל אמצעים בנוגע ליציבות המגזר הפיננסי, כך שהכלכלה תהיה יעילה וגמישה יותר, דבר שיעודד את סיכויי הצמיחה לעתיד.

3. המשלחת סבורה כי אין מנוס מירידה בקצב הצמיחה השנה, לסביבות 1.5 - 2 אחוזים. עם זאת יש לציין, כי ההשפעה החזקה של גורמים חיצוניים על הכלכלה הישראלית, מגבירה את אי הוודאות לגבי תחזית זו ותחזיות אחרות. רכיבי ביקושים פנימיים וחיצוניים כאחד יושפעו לרעה על-ידי גורמים אלה, כשהתוצאה היא שהגירעון הנוכחי בחשבון השוטף במאזן התשלומים יגדל רק במידה מתונה. אף שצפוי כי זרימת ההון למדינה תרד בצורה משמעותית יחסית לערכי השיא אשתקד, לא צריכה להתעורר דאגה מיידית לגבי מאזן התשלומים, וזאת גם מפני שכספים שגויסו בשנה האחרונה על-ידי חברות מקומיות והוחזקו בחו"ל, מוחזרים עתה ארצה ותומכים בשער השקל. עודף כושר היצור של המשק יגדל, והאבטלה תעלה אף היא מעבר לרמה - הגבוהה אף היא - אפילו בשיא הצמיחה המהירה אשתקד. כתוצאה מהיחלשות הביקוש ועודף וכושר היצור, צופים שהאינפלציה תישאר ברמה נמוכה, מתחת לתחום יעד האינפלציה לסוף השנה (2.5 - 3.5 אחוזים), וקרוב יותר לקצה התחתון של תחום היעד לסוף 2003 ואילך של 1 - 3 אחוזים, דבר שמאפשר המשך ההקלה ההדרגתית במדיניות המוניטרית השנה.