מחיר הביטקוין

הבטחתי פוסט על ביטקוין, ואקיים, כנראה, בשלבים. היום אני רוצה להתייחס למחיר הביטקוין: מסתבר שלאנליסטים יש הערכות מה המחיר הנכון (או טווח מחירים) ולחלקם אפילו היו תחזיות שקלעו בצורה מדויקת, למרות הקושי הרב. כתבה של פול ויגנה מה"וול סטריט ג'ורנל" שתורגמה בגלובס, תפסה את תשומת ליבי: פול וינגה וול סטריט, "ערכו של הביטקויין כולו נמצא בעיני מחזיק הביטים", באתר גלובס, 22 לפברואר 2021.

מתוך הכתבה: [תומכים] נלהבים אוהבים לומר שהמטבע הדיגיטלי נמצא על מסלול להגיע "עד הירח". למי שמאמין בו פחות, קביעת ערכו של הביטקוין הרבה יותר מורכבת. ... קביעת ערך הוגן לביטקוין הרבה יותר קשה מהערכת מניות, כך אומרים משקיעים, גם מפני שהביטקוין אינו נכס מסורתי וגם מפני שלא ידוע הרבה לגביו. "זו קטגוריית נכסים שקשה להעריך", אמר האנליסט ניקולאוס פניגירצוגלו, מחברת JPMorgan, שמעריך את ערך הביטקוין הבודד בטווח שבין 11 אלף דולר לכל הפחות ועד אפילו 146 אלף דולר לכל היותר...

הטענה הזו תמוהה. הרי אנחנו יודעים על הביטקוין הרבה יותר מאשר על מניה של חברה כזו או אחרת. ערך של מניה קשה לאמוד - לפעמים יותר לפעמים פחות, אבל הערך של מניה נגזר מתחזית הפעילות הכלכלית של החברה בעתיד. אם היינו יודעים בוודאות את תזרים המזומנים העתידי של חברה, והידע הזה היה נגיש ומקובל על כולם, היינו יכולים לחשב בצורה מאוד מדויקת את מחיר השוק של המניה על בסיס הערך הנוכחי של תזרים המזומנים. כך שלמעשה אנחנו יודעים על הביטקוין כל מה שנדרש בשביל להבין שבשונה ממניה הוא חסר כל ערך. אז למה מחירו אינו אפס, למרות שהוא חסר כל ערך? אולי בדומה לכסף פיאט - כסף בצו הריבון חסר ערך עצמי, שבכל זאת יש לו ערך לביצוע עסקות וצבירת עושר, כך גם הביטקוין?

אבהיר שכסף חסר ערך עצמי הוא כסף שמבוסס על הסכמה שיש לו ערך, אבל מעבר לזה אין לו כל שימוש שאינו לצבירת ערך או לביצוע עסקות (כן, וגם יחידה חשבונאית). קל להבין את הערך של פיסת נייר - שטר כסף - אם למשל יש לו גיבוי של זהב - אם על-ידי הבנק המרכזי ואם על-ידי בנקים פרטיים שהנפיקו שטרות בגיבוי זהב עוד לפני שהיו בנקים מרכזיים. זהב, לעומת זאת, יכול לשמש למסחר ולצבירת ערך כמו שטרות כסף, אבל הוא לא נטול ערך עצמי - ניתן להשתמש בזהב למטרות נוספות. כיום, שטרות כסף שהבנק המרכזי מדפיס אינם מגובים בזהב, אבל הם שומרים על ערכם בזכות אמינות הבנק המרכזי (שלא ידפיס יותר מידי) והממשלה שגובה מיסים ומשלמת לעובדים וספקים במטבע המקומי. השימוש של כסף פיאט למסחר ("גורם העסקות"), מעניק לו את ערכו ובכך יוצר כלי לצבירת עושר. לא הכלי האידיאלי לטווח ארוך, אבל יעיל מאוד לטווח קצר. אני מקבל הכנסה היום ואני יכול לעשות שימוש בהכנסה הזו בעוד שבוע או בעוד חודש.

מעבר לדמיון של הביטקוין לכסף בכך שהא חסר ערך עצמי, יש הבדלים - נראה שביטקוין מוגבל מאוד לשימוש לעסקות. לא ארחיב על זה כאן, רק אמשיך את הניתוח בהנחה (אולי שגויה) שביטקוין לא יהיה תחליף לכסף פיאט לביצוע עסקות' אולי ארחיב על זה בפוסט נפרד. עוד הבדל בין ביטקוין לכסף פיאט הוא עלות הייצור - בזבוז מוחלט של משאבים בייצור ביטקון. חזרה למחיר הביטקוין: כמו שמחיר מניה יכול להתנפח מעבר לערך המניה - בועה במילים פשוטות - כך גם הביטקוין. והביטקוין הוא בהכרח בועה, אם אין לו שימוש כתחליף לכסף פיאט, בגלל שערכו על בסיס הכנסות עתידיות הוא אפס.

עוד מהכתבה: במודל ממניות לתזרים [דרך לנתח את תוואי המחיר של נכס] מודדים את היחס בין הכמות הקיימת לייצור. ... על-פי מודל זה, ביטקוין צריך להיסחר כמו כסף או זהב, כך טען Plan B. לזכותו של הסוחר, בשנת 2019 טען Plan B שעל-פי המודל הביטקוין אמור להגיע לשווי כולל של טריליון דולר ולערך של 55 אלף דולר ליחידת מטבע אחת זמן מה לאחר מאי 2020. התחזית הזו התגשמה ביום שישי.

אוקי, אז אני טוען שמדובר בקשקוש מוחלט: אין לביטקוין מחיר נכון, ולמעשה כמעט הכל אפשרי. או בשפת הכלכלנים: יש כאן ריבוי שיווי משקל, כולם בועתיים. ולא צריך לדעת כלום על הביטקוין בשביל להגיע למסקנה הזו, חוץ מדבר אחד: מדובר בנכס שיש לו ערך אפס אם כולם חושבים שיש לו ערך אפס.

אז איך בכל זאת המומחה "פלן בי" הצליח בתחזית? עניין די פשוט וקורה כל הזמן במגוון נכסים ותחזיות. בכל יום אלפי אנליסטים נותנים תחזיות. גם אם התחזיות האלה אקראיות לחלוטין, סביר שיהיה מישהו צודק, ואפילו צודק באופן עקבי לאורך זמן מסוים. כמובן שה"מומחה" שבאקראיות חזה נכון יקבל את הפרסום בעיתון... (ולרוב איש לא יבקש ממנו את מאות התחזיות השגויות שלו...). ואחרי כל ההקדמה הארוכה הזו אפשר לדבר על מחיר של בועה. ברור שמחיר אפס של הביטקוין הוא שיווי משקל (בסתירה לטענות של אנליסטים שעלות הכרייה היא הרצפה). אם כולם מסכימים שהמחיר הוא אפס, אז זה המחיר. מחיר אפס לזהב למשל אינו שיווי משקל בגלל שיש לו ערך עצמי (כמובן שגם מחירו של הזהב מנופח מעבר לערך העצמי בגלל הביקוש הרב לצבירת ערך).

אבל יש עוד שיווי משקל: אינסוף שיווי משקל למעשה. למשל, נניח שכולם מאמינים שבהסתברות מסוימת הבועה תתפוצץ בכל שנה. מתוך ההסתברות הזו אפשר לחשב בדיוק את קצב עליית מחיר הביטקוין שיפצה על הסיכוי להתפוצצות הבועה. אם למשל הסיכוי הזה הוא אחוז אחד, והחלופה להשקעה בביטקוין היא שני אחוזים, אז מחיר הביטקוין צריך לעלות בקירוב בשלושה אחוזים בכל שנה בשביל לפצות על החלופה ועל הסיכוי לאבד את כל ההשקעה. להשקיע בבועה זה דבר רציונאלי לחלוטין.

לכל מחיר התחלתי נתון של הביטקוין יש כאן למעשה משוואה אחת עם שני נעלמים: סיכוי הפיצוץ של הבועה וקצב עליית המחיר, ולכן אינסוף פתרונות. אבל אין לנו באמת כל מנגנון שיגרום להתכנסות לאמונה כזו או אחרת לגבי הסיכוי לקריסה בכל נקודת זמן. יתרה מזו, אין גם כל מנגנון שיבטיח שהמחיר ההתחלתי הוא המחיר בשיווי משקל. לכן מחיר הביטקוין יכול לקפוץ ללא כל מגבלה. אם רבים יאמינו שמחיר הביטקוין יהיה עוד שנה מיליון דולר, אז זה יהיה מחירו היום.

בסוף הכתבה מצוטט גם פרופסור לכלכלה שאומר דברי טעם: יש דרך פשוטה יותר להגדיר את ערכו היסודי של ביטקוין, לפי סטיב הנקה, פרופסור לכלכלה יישומית באוניברסיטת ג'ונס הופקינס. רוב סוגי ה"כסף", מהפקדות בבנקים ועד אגרות חוב, מחזירים שיעור ריבית מסוים, אפילו אם הוא מזערי. ביטקוין לא. ובעוד כסף שהודפס על-ידי הממשלה לא מכניס ריבית, מדובר, שלא כמו ביטקוין, במטבע עובר לסוחר המוכר באופן אוניברסלי. "הערך היסודי של ביטקוין הוא אפס", אמר הנקה. "כמעט הכל זה ספקולציה".

לסיכום, הביטקוין הוא בועה. אין סיכוי סביר שמחירו יתייצב, ולכן, ובנוסף לסיבות נוספות, הוא לא יהיה תחליף לכסף לשימוש בעסקות, למעט בניסיון להסתיר עסקות. מדובר בבועה יקרה ובזבזנית שמסייעת לארגוני פשע, ופוגעת בסביבה.