רשות ני"ע אימצה המלצות ועדת האוזר <br>ליישום והסדרת עושי שוק בבורסה

רשות ניירות ערך החליטה לאמץ, בישיבה שקיימה בשבוע שעבר, את מסקנות ועדת האוזר להסדרת הפעילות של עושי שוק בבורסה. הוועדה מונתה בספטמבר אשתקד, והיא התבקשה להתייחס, בין השאר, לתרומתם האפשרית של עושי שוק לשכלול השוק בהתחשב בשיטת המסחר בבורסה, ברמת הסחירות בו ולמסגרת החוקית המתאימה להסדרת הנושא. בראשית נובמבר הגיש ראש הוועדה, הכלכלן הראשי של הרשות, פרופ' שמואל האוזר, את המלצות הוועדה ליו"ר הרשות, משה טרי.

חברי הועדה, מלבד פרופ' שמואל האוזר, היו שרה פרוש ואלעזר אמיר-הימל מרשות ניירות ערך, עדי ריבלין ממשרד האוצר, דרור שליט מהבורסה ומיקי קהן מבנק ישראל.

מסקנות הוועדה מבוססות על ההערכה שקיומם של עושי שוק, כספקי נזילות, שיפעלו במסגרת המסחר בבורסה בתל אביב עשוי להוות אמצעי חשוב לשיפור הנזילות של ניירות הערך, לרבות אלה שסחירותם כיום דלה.

הרשות החליטה לאמץ את שני המודלים שהציעה הועדה להסדרת פעילות עושי שוק בניירות ערך. המודלים הללו מבוססים על העקרונות הבאים:

(1) עיקר תפקידו של עושה השוק הוא לספק נזילות לשוק;
(2) פעילות עשיית שוק תשולב במסגרת שיטת המסחר הקיימת בבורסה, כלומר שיטת מסחר ממוחשבת מונעת פקודות (order-driven), ללא שיידרש לשנותה. כך למשל, לא תוקנה לעושה שוק עדיפות בביצוע פקודות במסגרת המסחר בבורסה;
(3) פעילות עושה השוק תהיה כפופה למגבלות קבועות וידועות מראש, כגון מרווח מחירים מרבי וכמות ניירות ערך מזערית שתיכלל בכל ציטוט;
(4) התשתית הראויה לעידוד פעילותם של עושי שוק צריכה להיות כזו שתאפשר להם לפעול על בסיס כלכלי. לצורך זאת, על מנת לעודד כניסת עושי שוק למסחר יינתנו להם תמריצים;

בנוסף, במקביל להסדרת הפעילות של עושי השוק בבורסה, הוחלט לאמץ את המלצת הועדה שאין מניעה מבחינת הרשות לצטט מרווחי קניה-מכירה במהלך המסחר בבורסה גם בידי מי שלא מונה לפעול כעושה שוק, בכפוף למגבלות שעליהן המליצה הועדה. דהיינו, הרשות לא תראה בסוחר שנותן ציטוטים כאלה עושה שוק. לדעת הרשות, עושי שוק הם רק אלה שלוקחים על עצמם חובות וזכויות ויהיו נתונים לפיקוח.

המודל הראשון עליו המליצה הועדה והרשות החליטה לאמצו יחול על ני"ע שמנפיקים תאגידים - כלומר, מניות, ניירות ערך המירים ואיגרות חוב - ועל נכסים נגזרים. המודל השני שהרשות החליטה לאמצו יחול על עשיית שוק באגרות חוב ממשלתיות ועל מלווים קצרי מועד (מק"מ). יישומו של מודל אחד אינו מותנה ביישומו של המודל השני.

עיקרי המודל הראשון:

1. לא תקבע חובה לקיים פעילות עשיית שוק במסחר בניירות הערך;

2. עשיית שוק בידי מי שיבקש לעסוק בכך תותנה בקבלת היתר מן הבורסה, ולשם כך יידרש מבקש ההיתר לעמוד בדרישות שתקבענה בידי הבורסה, על פי המלצות הוועדה המפורטות בדוח זה. דרישות כאמור תכלולנה, בעיקרן, הגבלה לגבי הגופים שיוכלו להיות עושי שוק;

3. עושה שוק (ספק הנזילות) שקיבל מאת הבורסה היתר, יידרש לעמוד בהתחייבויות שתיקבענה בידי הבורסה בדרישות ראויות המפורטות בטיוטת הדו"ח. התחייבויות אלו נוגעות, בעיקרן, למרווח המרבי בין שערי הקניה לשערי המכירה שיצוטטו בידי עושה שוק, לכמות המזערית של ניירות ערך שתיכלל בציטוט ולפרק הזמן המזערי שבו יידרש עושה השוק לצטט מחירים במהלך יום מסחר;

4. על-מנת לעודד פעילות של עשיית שוק בבורסה, מציעה הוועדה לאפשר לעושי שוק להנות מתמריצים כספיים מסוימים. לשם כך, מציעה הוועדה לגופים הבאים לשקול מתן הטבות כספיות לעושי שוק שיהוו הכנסה בידיהם, מעבר להכנסה הצפויה להם מן המרווח שבין מחיר קניה למחיר מכירה שיצוטט על ידם.

ועדת האוזר המליצה לבורסה לשקול מתן הנחה על עמלות המסחר והסליקה. בנוסף, מציעה הוועדה לבורסה לשקול מתן תמורה כספית למי שיפעל כעושה שוק בנגזרים, כגון במקרה של השקת מכשיר נגזרים חדש. הוועדה סבורה גם, כי יש לאפשר לתאגיד למנות עושה שוק לניירות הערך שלו, בתמורה לתשלום במזומן. גובה התמורה הכספית וכל יתר תנאי ההתקשרות ייקבעו בהסכם בכתב בין התאגיד לבין עושה השוק ומלוא פרטי ההסכם, לרבות שינויים שייעשו בו, יובאו לידיעת הציבור בדוח מיידי שיוגש בידי התאגיד לרשות ולבורסה. הוועדה הציעה שהתמורה תהיה בסכום קבוע שישולם אחת לתקופה לעושה השוק.

חברי הוועדה ייחסו חשיבות רבה לשקיפות פעילותם של עושי השוק ולפיכך מציעה שפקודות קניה ומכירה של עושה השוק יסומנו בספר הפקודות המרכזי של הבורסה בסימון מיוחד; הוועדה המליצה שהבורסה תפרסם מידע על הפעילות של עושי השוק לפי היקף פעילותם ולפי קריטריונים נוספים שהבורסה תמצא לנכון.


עיקרי המודל השני:

1. יישום המודל מותנה במינוי בידי משרד האוצר ובנק ישראל של עושי שוק ראשיים (Primary Dealers). עושי שוק אלה יפעלו בכל הסדרות של מלווים קצרי מועד (מק"מ), בכל סדרות איגרות החוב הצמודות מסוג שחר; וב-5 סדרות של איגרות חוב צמודות מסוג גליל. בעתיד, לאחר שייצבר ניסיון בהסדרת פעילות עשיית שוק, תישקל הרחבת החובה גם לסדרות נוספות של איגרות חוב.

2. עושה שוק יהיה חבר בורסה המבצע פעילות זו לחשבון של עצמו. הוועדה ממליצה למנות לסדרות שלב א' עושי שוק ראשיים שמספרם ייקבע על-ידי משרד האוצר ובנק ישראל, וכן למנות עושי שוק ראשיים זרים.

3. עושה שוק שקיבל היתר לפעול יידרש לעמוד בהתחייבויות שיקבעו בידי שר האוצר ובנק ישראל. הוועדה ממליצה כי התחייבויות אלו יתייחסו בעיקר למרווח המרבי בין שערי הקניה לשערי המכירה שיצוטטו, לכמות המזערית של ניירות ערך שתיכלל בציטוט ולפרק הזמן המזערי שבו יידרש עושה השוק לפעול במסגרת יום המסחר.

על-מנת לעודד פעילות של עשיית שוק בבורסה, מציעה הוועדה לאפשר לעושי שוק ליהנות מתמריצים כספיים ולא כספיים מסוימים. לשם כך, ממליצה הוועדה למשרד האוצר, לבנק ישראל ולבורסה לשקול מתן הטבות כספיות לעושי השוק הראשיים. בין יתר ההטבות ניתן לשקול מתן תשלום כספי שיהיה בידי עושי השוק כהכנסה נוספת על זו הצפויה להם מן המרווח בין מחיר הקניה למחיר המכירה שנוצר בעיסקות שיבוצעו בבורסה. נוסף על כך, ניתן לשקול גם הטבות אחרות:

1. מתן זכויות עודפות במכרזי הנפקת איגרות חוב נוספות של הממשלה, כפי שייקבע בידי משרד האוצר ובנק ישראל. בין השאר, מציעה הוועדה כי תהיה לעושי השוק זכות להקצאה נוספת של איגרות חוב ומילווה קצר מועד במכרזים מסוימים, במחיר הממוצע שבו ייקבע המכרז. ההקצאה הנוספת (Green Shoe) תתבצע תוך פרק זמן מירבי מתום מועד המכרז. כמו-כן, תינתן זכות בלעדית לעושי שוק ראשיים להשתתף במכרזים מסוימים.

2. הפחתה של עמלות המסחר והסליקה שגובה הבורסה.

על-מנת לסייע בידי עושי השוק למלא את ייעודם כספקי הנזילות לשוק איגרות החוב הציעה הוועדה להקים מערכת מסחר של הבורסה מערכת מסחר נוספת שהנגישות אליה תותר לעושי שוק שהינם Primary Dealers בלבד (עושי שוק שקיבלו היתר). הוועדה המליצה לחייב את עושי השוק לפרסם את מחירי העסקות שנעשו במסגרת מערכת המסחר הנוספת לציבור, באופן רציף ומיידי, כך שתישמר שקיפות מלאה של המסחר בין עושי השוק. פרסום מחירי העסקות שיבוצעו במערכת המסחר כאמור, צפוי להשפיע על המחירים שייקבעו במהלך המסחר בבורסה, ומבחינה זו יספק המסחר בין עושי השוק "עוגן" לשוק איגרות החוב בבורסה ומחוצה לה. הניסיון בעולם, בעיקר בארצות הברית ובריטניה, מצביע על-כך שהמחירים בהם נעשות עסקות במערכת המסחר של עושי השוק משקפים את המרווחים הצרים ביותר בהם ניתן לסחור באיגרות החוב הממשלתיות, והם חיוניים לתמחור נכון של כלל איגרות החוב, לרבות אלו המונפקות בידי תאגידים