רני צים בנקודת מפנה

אני עוקב מקרוב אחרי רני צים מרכזי קניות כבר מספר שנים ואין ספק שהביצועים של המניה בשנתיים האחרונות היו מאכזבים. ניתן לתרץ זאת בעליית ריבית או מלחמה אך בפועל אנו רואים שרוב חברות הנדל"ן המניב כבר נסחרות בשיאים חדשים כך שנראה שמדובר בנקודה ספציפית שקשורה לרני צים. לדעתי הסיבה האמיתית לפער קשורה לחוסר המיקוד שהתבטא בהשקעה בפסגות יחד עם חוסר ההצלחה בה שהביאו את רני צים להיות בין חברות הנדל"ן המניב הבודדות שנסחרות כל-כך רחוק מהשיא (שליש מהמחיר לפני שנתיים) על-אף שהתוצאות עצמן מעולם לא היו טובות יותר, וכל-כך עמוק מתחת להון בחברה שעד רכישת פסגות נסחרה בפרמיה נאה על ההון. לדעתי היציאה הקרובה מפסגות יחד עם מהלכים עסקיים שאפרט כאן מסמנים נקודת מפנה בחברה עצמה ובאופן שבו השוק מעריך אותה.

נתחיל מהבסיס - המודל העסקי של רני צים מאפשר לה לבנות על קרקע שלא שייכת לה בלי לרכוש אותה ובכך ‘לייצר’ מרכז מסחרי ששווה הרבה יותר מעלות ההקמה הכוללת שלו. רני צים בונה לצורך הדוגמה ב-100 מ’ מרכז מסחרי ששווה עם האכלוס 200 מ’ (לפי היוון דמי שכירות ב-7% למשל) ושלכל חברה אחרת שנאלצת לרכוש את הקרקע היה עולה לפחות 160-170 מ’ להקים. ההון שנוצר מתהליך יצירת הערך הזה נרשם תוך כדי התקדמות הבנייה ועם האכלוס כרווח משערוך נדל"ן למרות שזה רווח ששונה מאוד מריווחי שערוך אחרים. זו הסיבה ששערוכי נדל"ן חיוביים מופיעים בכל דוחות רני צים, בין אם ריבית ההיוון עולה ובין אם היא יורדת, שכן השערוך הזה בעצם מביא לידי ביטוי את אופן העבודה היעיל יותר של רני צים. ניתן לחשוב על רני צים מרכזי קניות כחברה שעיקר פעילותה הוא יצירת מרכזי קניות בזול וכחלק מהפעילות הזו רני צים רושמת רווח עם התקדמות הבנייה - רווח שמאוד קל לצפות במודל.

מרכזי הקניות של רני צים, לאחר השלמתם, הם נכס מבוקש שניתן למכור יחסית בקלות שכן המרכזים של רני הם לרוב מונופול אזורי - בית שאן, מעלות, כל המרכזים הרבים בחברה הערבית הם כולם המרכזים המשמעותיים היחידים באזורם, כמו גם קניון ים-המלח שהוא הקניון הסגור היחיד באזור החם. לכן, כשקבוצה כמו מליסרון, עזריאלי, ביג וכו’ רוצה להיכנס לאזור חדש כמו בית שאן, מעלות, נוף הגליל או אום אל פאחם הרי שכאשר יש כבר מרכז קיים של רני צים הכדאיות הכלכלית בהקמת מרכז ענק נוסף מוטלת בספק והרבה יותר הגיוני עבורה לנסות ולרכוש את המרכז של רני ואף לשלם עליו פרמיה. מסיבה זו אין שום סיבה שרני צים תיסחר בפחות מההונה העצמי.

יש הבוחנים את יחס המינוף היחסית גבוה של רני צים אך כאשר ניתן למכור מרכזים שהם מונופול אזורי למגוון רחב של גופים אז יחס המינוף הוא למעשה בחירה של החברה. ככל שהמינוף יותר גבוה כך ייווצר יותר ערך עתידי, אך תוך שנתיים-שלוש עם הבשלת הצבר הקיים שיעור המינוף ירד באופן טבעי משמעותית, וזאת בנוסף למהלכים שנפרט בהמשך.