ב-2003 נמשכה ההתרחבות, שהחלה ב-2002, של גיוס ההון על-ידי חברות עסקיות בשוק האג"ח הקונצרניות. זאת במיוחד באמצעות הנפקות של ניירות ערך לא-סחירים למשקיעים מוסדיים. כך עולה מנתוני המחלקה המוניטרית בבנק ישראל. עוד עולה מן הנתונים, כי היקף הגיוס באמצעות ההנפקות הלא-סחירות גדל עד נובמבר ב-54 אחוזים לעומת 2002 כולה.

במהלך 11 החודשים הראשונים של השנה גייסו חברות ישראליות, בבורסה ומחוצה לה, כ-17 מיליארד ש"ח - מתוכם 55% באמצעות ניירות ערך לא סחירים, 32% באג"ח סחירות והיתר במניות וניירות ערך המירים.

זאת לעומת שנת 2002 כולה, בה הסתכם גיוס ההון ב-13.6 מיליארד ש"ח - מתוכם 45% באמצעות ניירות ערך לא סחירים, 31% באג"ח סחירות, והיתר במניות וניירות המירים.

במחלקה המוניטרית מציינים, כי הפעילות בשוק האג"ח הקונצרניות בארץ אינה מפותחת ביחס לשוק האג"ח הממשלתיות וביחס לשווקים המקבילים במדינות המפותחות. את ההתעוררות היחסית בשוק זה, שהחלה עוד בשנת 2002, מייחסים בבנק ישראל למספר גורמים.

ראשית, אומרים בבנק ישראל, בצל המיתון במשק והקשיים בהחזר אשראי - בעיקר בענפי ההייטק - הבנקים הפכו ליותר סלקטיביים במתן אשראי והפיקוח על הבנקים החמיר את הוראותיו בתחום זה. לאור זאת הלך וגבר המחסור של חברות עסקיות במימון פעילותיהן באמצעות אשראי בנקאי.

לפיכך, פנו החברות לשוק ההון כדי לחפש מקור מימון חלופי; שנית, ירידת התשואות בשוק האג"ח הממשלתיות, המשמשות בסיס לתמחור האג"ח הקונצרניות, הוזילה את גיוס החוב של החברות ואפשרה לחברות לשפר את מבנה ההון שלהן.

ירידה נוספת בעלות של גיוס ההון של חברות התבטאה בירידת המרווח בין התשואות בהנפקות הפרטיות הלא סחירות לתשואות של האג"ח הממשלתיות לטווחים מקבילים - מ-2% בממוצע ב-2002 לכ-1.7% בממוצע השנה.

שלישית, על רקע צמצומן של הנפקות האג"ח הממשלתיות בארץ במחצית השנייה של השנה והפסקת הנפקתן של אג"ח מיועדות לקרנות הפנסיה במסגרת הרפורמה בפנסיה, ובמקביל לירידת התשואות בשוק - רכשו המשקיעים אג"ח קונצרניות כאפיק השקעה חלופי וכדאי יותר.

רביעית, פדיונות האג"ח הממשלתי צמוד המט"ח מסוג "גלבוע" יצרו, על רקע הפסקת הנפקתן, עודף ביקוש לנכס מסוג דומה – האג"ח הקונצרני צמוד המט"ח המהווה חלופה לאג"ח הממשלתי; וחמישית, כך סקירת המחלקה המוניטרית, הושוו תנאי המיסוי של האג"ח הקונצרניות לתנאי המיסוי על הפקדונות בבנקים, שקודם לכן היו פטורים ממס.

האג"ח הצמודות עדיין מובילות

מבדיקת הרכב ההנפקות של אג"ח קונצרניות לפי בסיס ההצמדה עולה, כי חלקן של האג"ח הצמודות למדד ולדולר עומד ב-2003 על למעלה מ-90 אחוזים מההנפקות, למרות שפחתה אי הוודאות בתחומי האינפלציה ושער החליפין השנה.

בבנק ישראל מניחים כי מצב זה הוא תולדה של "אופק ההשקעה" של המשקיעים המעורבים בהנפקות אלה, שהם משקיעים מוסדיים לטווח ארוך. בהנפקות הלא סחירות כ-80% מהניירות היו צמודים למדד, 12% צמודים לדולר - רובם בתחילת השנה - והיתר שקליים; בהנפקות הציבוריות 38% מהניירות היו צמודים למדד ו-55% היו צמודים לדולר, בין היתר, בשל פדיונות ה"גלבוע", כאמור, והיתר - שקליים.

במחלקה המוניטרית מסבירים, על רקע העלייה בהיקף ההנפקות של אג"ח קונצרניות לא-סחירות בשנתיים האחרונות, כילהנפקה של ניירות ערך לא סחירים מספר יתרונות על פני הנפקת ניירות ערך סחירים:

ראשית, הנפקת ניירות ערך לא סחירים אינה מותנה בהכנת תשקיף, תהליך שכרוכים בו זמן ועלויות גבוהות לחברה המנפיקה, והוא אף מחייב את חשיפתה; שנית, העמלות שהחתם גובה מהחברה על הנפקת ניירות ערך לא סחירים נמוכות יותר מהנפקת ניירות ערך סחירים, שכן הוא אינו נותן התחייבות חיתומית.

שלישית, בהקשר של העלויות הנמוכות יחסית, יש לציין כי הסחירות בשוק האג"ח הקונצרניות דלה יחסית ובמובן זה, חברות אינן מוצאות עדיפות בולטת להנפקת אג"ח סחירות לעומת אג"ח לא-סחירות; רביעית, כללי השיערוך של ניירות ערך לא סחירים הם לפי מחיר הרכישה ותנאי הנייר ביום ההנפקה, בניגוד לנייר ערך סחיר, המשוערך לפי שוויו בשוק. כללים אלה מקטינים את חשיפת המשקיעים לתנודות של מחירי השוק.

בבנק ישראל אומרים, כי לצד ההתעוררות בשוק האג"ח הקונצרניות הלא-סחירות, עדיין בולטת התחרותיות הנמוכה יחסית בשוק ההון. כך למשל, ריכוזיות השליטה של הבנקים בענף החיתום גבוהה יחסית: מרבית ההנפקות הקונצרניות מנוהלות על-ידי מספר מצומצם של חברות חיתום – רובן של הבנקים הגדולים.