איירפורט סיטי: האם החברה בדרך למחיקתה מהבורסה

שוק ההון הישראלי חווה בשנה האחרונה פריחה מחודשת בסקטור הנדל"ן המניב, אך נראה כי אחת השחקניות הגדולות והוותיקות בענף, חברת איירפורט סיטי, נותרה מחוץ לחגיגה. נתונים מעודכנים חושפים פער חסר תקדים בין שוויה הכלכלי של החברה לבין האופן שבו היא מתומחרת בבורסה לניירות ערך בתל אביב.

מאז יציאתה של איירפורט סיטי ממדד ת"א 35 במאי 2024, המניה מציגה ביצועי חסר קיצוניים אל מול מתחרותיה. בעוד שמדד ת"א נדל"ן מניב השלים תשואה מרשימה של מעל 80% באותה תקופה, מניית איירפורט סיטי עלתה בפחות מ-10%. הפער הלך והחריף מתחילת 2025, כאשר המדד פתח פער של כ-40% על פני המניה בתוך חודשים ספורים בלבד.

הון עצמי גבוה משמעותית משווי השוק

הנתון המנקר ביותר את עיני המשקיעים הוא הדיסקאונט על ההון. נכון לדוחות האחרונים (Q3-2025), הונה העצמי של החברה (המיוחס לבעלי המניות) עומד על כ-10.4 מיליארד ש"ח. מנגד, שווי השוק של החברה בבורסה נע סביב 7.2 מיליארד ש"ח בלבד. המשמעות: השוק מתמחר את נכסי החברה - הכוללים את מתחם האיירפורט סיטי, חברת נצבא ועתודות קרקע אסטרטגיות - במכפיל הון נמוך של כ-0.69 בלבד.

מבנה השליטה; פירמידת אקויטל

השליטה באיירפורט סיטי אינה ישירה, אלא מתבצעת דרך מבנה פירמידלי המאפשר לבעלי השליטה להחזיק בנכסים אסטרטגיים בשווי מיליארדי שקלים באמצעות חברות אחזקה:

• בעלי השליטה (במעלה הפירמידה): קובי מימון וחיים צוף. בעוד שחיים צוף מוגדר כבעל השליטה הרשמי ברוב הדיווחים, קובי מימון נחשב לאסטרטג המרכזי וכיום מכהן בפועל כמנכ"ל איירפורט סיטי.

• חברת הגג; אקויטל (Equital): חברה ציבורית הנסחרת בת"א, המשמשת כזרוע האחזקות המרכזית של הקבוצה. אקויטל מחזיקה בכ-51.7% מהון המניות של איירפורט סיטי.

• החברה הבת; נצבא (Nitsba): איירפורט סיטי מחזיקה ב-100% מחברת נצבא. זהו למעשה גוף הביצוע והחזקת הנכסים המרכזי של הקבוצה, הכולל את הנדל"ן המניב, התחנות המרכזיות ועתודות הקרקע למגורים.

אסטרטגיית ה"ייבש ומשול"?

בקרב פעילי שוק ההון גוברת הביקורת על התנהלות בעלי השליטה, קובי מימון (המכהן כמנכ"ל מאז אוגוסט 2024) וחיים צוף. הטענות המרכזיות נוגעות לחוסר שקיפות כרוני, ביצועים תפעוליים חלשים ביחס לתיק הנכסים היוקרתי, והתעלמות מצרכי מחזיקי מניות המיעוט.

בניגוד לחברות אחרות בקבוצה, איירפורט סיטי אומנם מבצעת רכישות עצמיות של מניות (Buyback), אך יש מי שרואה בכך "חרב פיפיות". "הרכישות העצמיות אומנם מחזירות כסף מסוים, אך הן מצמצמות את הציבור בחברה ומקטינות את הסחירות", מסביר אנליסט בכיר. "התחושה היא שבעלי השליטה מנסים לייבש את המניה עד לנקודה שבה יוכלו למחוק אותה מהמסחר או למזג אותה בשווי נוח עבורם, הרחק מהשווי הכלכלי האמיתי של הנכסים."

לאן הולכים מכאן?

נכון לעכשיו, איירפורט סיטי נותרת "מלכודת ערך" קלאסית. בעוד הנכסים הפיזיים שווים פי כמה משווי השוק, המפתחות להצפת הערך נמצאים בידיהם של בעלי השליטה, שנראה כי אינם ממהרים לחלוק את העושר הזה עם הציבור. כל עוד האמון בין ההנהלה לשוק לא ישוקם, או לחלופין יתבצע אירוע תאגידי משמעותי, המשקיעים במניה ימשיכו להביט על מדד הנדל"ן מלמטה למעלה.