רפורמת זירות המסחר

לאחרונה מדברים הרבה על הצורך לבנות תוכנית או תפיסה אסטרטגית שיכתיבו את צעדי הממשל הציבורי על גופיו ויחידותיו. אני מאמין בניהול ארגון תוך חתירה להשגת יעדים אסטרטגים ברורים ושקופים. זו הסיבה שגיבשתי, עם כניסתי לתפקיד בשלהי 2002, תוכנית אסטרטגית שנועדה להשיג את המטרה או היעוד של הרשות שהוא שמירת עניינים של ציבור המשקיעים. לאסטרטגיה זו שני מסלולים, יעד אחד הוא הגברת הפעילות בשוק ההון ואילו השני הוא הגברת אמון הציבור ע"י חיזוק השקיפות, שיפור וייעול אמצעי האכיפה של הרשות וכן שיפור התפקוד של מנגנוני הבקרה בשוק.

במסלול הראשון שענינו פיתוח שוק ההון, פועלת הרשות בשלושה מישורים: מישור אחד הוא הרחבת היצע מכשירי ההשקעה בשוק; מישור שני הוא הרחבת מעגל המשקיעים; מישור שלישי הוא פיתוח ושכלול תשתיות השוק. ולמישור זה ברצוני להתייחס היום.

אסתפק, ברשותכם, בכמה דוגמאות קצרות שבהן טיפלנו בתחום זה. הרפורמה בענף החיתום סגרה את הפער שהיה קיים מזה עשרות שנים בינינו לבין ארצות הברית בתחום זה, והגבירה את יכולתו של השוק הראשוני בישראל להתמודד כשווה מול שווה עם שוקי ההון הבינלאומיים. גם תשתיות המסחר עוברות רפורמה מקיפה, כך שהתאפשר מינוי של עושי שוק בבורסה לניירות ערך, שינוי שצפוי להגדיל את הנזילות בבורסה (היום יש כבר כ-200 עושי שוק). לפני כשלוש שנים אף העברנו בכנסת תיקון חקיקה המבטיח את יציבות מסלקות הבורסה במקרה של קריסה פיננסית של אחד מחברי המסלקה. לפני כשבועיים בלבד אישרה מליאת הרשות תיקון לחוק ניירות ערך המאפשר למסלקת הבורסה לסלוק עסקות ריפו ובכך קידמנו בצעד נוסף את הכנסת המכשיר הפיננסי החשוב הזה לשוק ההון.

שווקי ההון בעולם ובארץ הולכים ומשתנים בצורה דרמטית:

- תחרות עזה ההולכת וגוברת;

- מוצרים מורכבים ומסובכים;

- מסחר חוצה גבולות, בורסות ולכן עלינו להיות ערוכים ולהתאים את עצמנו לכל מה שנדרש עפ"י המציאות החדשה.

ולכן ראינו שבעשור האחרון התפתחו זירות מסחר אלטרנטיביות בשווקים הפיננסיים המובילים בעולם. התפתחותן של זירות אלה התאפשרה הודות לשיפורים הטכנולוגיים שחלו בתשתיות המסחר וביכולת העברת המידע. התפתחות זו תחילתה במעבר של בורסות מזירות מסחר פיזיות לזירות מסחר אלקטרוני. מעבר זה איפשר לסחור בהיקפים גדולים, בשקיפות מירבית ובעיקר איפשר נגישות למספר רב של משתתפים מכל מקום בעולם. הקמתן של זירות מסחר אלטרנטיביות סימן אבן דרך נוספת בהתפתחות הטכנולוגית שאיפשרה למשקיעים גישה לפלטפורמות נוספות המציעות את שירותיהן ומתחרות בבורסות בין אם בשעות מסחר ובין אם בעלויות המסחר.

גם בישראל אנו עדים לפעילותן של זירות מסחר שאינן מסונפות או קשורות לבורסה לניירות ערך בתל אביב. זירות אלה פועלות כזירות תיווך שאינן מפוקחות כיום משום שאינן מוגדרות כבורסות וזה כמובן לא תקין ולא הוגן, על הבורסה חלים כללים רבים ונוקשים ועליהם לא. ולכן בהעדר כללים ברורים לפעילותם של גופים אלה ובהעדר בקרה ופיקוח הולמים - המשקיעים חשופים לסיכונים רבים ומכאן פוטנציאל הפגיעה בשוק.

יחד עם זאת, אני רוצה לציין, שריבוי זירות מסחר לניירות ערך הוא ביסודו של דבר תופעה חיובית, משום שהוא מעודד תחרות, חדשנות ויוזמה. קיומן של זירות המסחר החלופיות פותח פתח להגדלת השוק דווקא; למשל, ככל שזירות אלה מקיימות מסחר בניירות ערך או במכשירים פיננסיים אחרים שכלל אינם נסחרים בבורסה לניירות ערך בתל אביב, או ככל שהן מקיימות מסחר בשעות שבהן הבורסה לניירות ערך בתל אביב כבר נעלה את שעריה, וקיים אינטרס מיוחד לצדדים לקיים ולשכלל את עסקותיהם באותן שעות.

ולכן על-מנת להסדיר את הפיקוח על זירות התיווך ועל-מנת לאפשר את פעילותן התקינה של זירות מסחר הקמתי את ועדת פרוקצ'יה שתמליץ על מתכונת ההסדרה והפיקוח הראויה על זירות המסחר האלטרנטיביות כדי להגיע לשוק הון יעיל והוגן.

מספרן של הזירות בארץ עשוי לגדול, וסביר להניח כי חשיבותן היחסית בשוק ההון בישראל עשויה להגיע בעתיד למימדים משמעותיים. הופעתן של זירות מסחר חלופיות בשוק ההון בישראל היא שיקוף של תופעות דומות המתרחשות במקומות אחרים בעולם, והיא פועל יוצא של עליית קרנן של הזירות הוירטואליות. ככל שהטכנולוגיה לקיום מסחר וירטואלי הולכת ומתפתחת, כך נוצרות הזדמנויות טובות יותר לריבוי זירות, ויזמים ברחבי תבל נשאבים אל תוך חלל ההזדמנויות הזה. מצב דברים מחייב את רשויות הרגולציה בשוק ההון לשידוד מערכות מחשבתי. נושא ריבוי זירות המסחר הוא, כאמור, תופעה המוכרת בשווקים מפותחים אחרים ובמדינות רבות הנושא מצוי בשלבי הסדרה. בדומה לכך, ועדת פרוקצ'יה, ודומני שעל זאת אין חולקין, הניחה את היסוד ליוזמה שתעגן בחקיקה את נושא ההפעלה, הפיקוח והרישוי של בורסות בעתיד. מהלך זה מהווה צעד חשוב נוסף בעשייה של הרשות אשר משקיעה משאבים רבים בהתאמת הרגולציה המקומית למגמות הבינלאומיות וזאת על-מנת להקל על השתלבות השוק בכלכלה הגלובלית.

ביסוד הרפורמה - שבבסיסה עומד תיקון חוק שאנו מכינים בימים אלה - עומד האיזון הנדרש בין התועלת המתקבלת מתחרות על תשומת ליבם של המשקיעים בין זירות המסחר לבין הנטל הרגולטיבי הכרוך בהסדרתן ובפיקוח עליהן.

מהם עיקרי החוק?

• קודם כל, אנו מציעים לעשות שינוי בהגדרת המונח "בורסה" כך שתכלול מעתה גם זירות תיווך או מפגש, בדומה להגדרה האמריקנית.

• אנו מציעים שמערכות המסחר החלופיות יורשו לפעול כבורסות, בתנאי שיעמדו בתנאים שיפורטו בחוק המוצע, לדוגמה:

- שהחברה, בעלי השליטה בה ונושאי המשרה לא הורשעו בעבירה חמורה;

- שהחברה תעמוד בדרישות הון עצמי, ביטוח וכשירות מקצועית של נושאי המשרה בה;

- שהחברה תוכיח שיש לה מיומנות טכנית מספיקה להבטחת פעילותה; ועוד.

• כיום הבורסה אינה מורשית לפעול למטרות רווח. אין ספק, שגישה זו נחשבת מיושנת בעולם. לכן אנו מציעים שזירות מסחר לניירות ערך, לרבות הבורסה לניירות ערך בתל אביב, יורשו לפעול כתאגידים למטרות רווח, מה שיעודד את קיום התחרות ביניהן ב"שוק הבורסות".

• על-מנת לעודד את המסחר בניירות ערך, אנו מציעים שיינתנו פטורים מן הפיקוח לבורסות הפועלות במדינות חוץ שיאושרו לעניין זה, וכן לבורסות שבהן כל המשקיעים הם מוסדיים, וניירות הערך הנסחרים בהן לא הוצעו על-ידי מנפיקים שניירות הערך שלהם רשומים למסחר בבורסה אחרת בישראל.

• עניין חשוב נוסף המוסדר בהצעת החוק הוא שזירות תיווך לא יורשו לעסוק בהפגשה ישירה של קונים ומוכרים של ניירות ערך וזירות מפגש לא יורשו לעסוק בתיווך, כל זה כמובן למנוע ניגוד עניינים בין הבורסה ללקוחות שלה.

• במטרה למנוע בעיית פיצול לשווקי משנה קטנים מדי כתוצאה מריבוי מאסיבי של זירות מסחר, אנו מציעים שכל הבורסות ידווחו בזמן אמת (on line) למערכת דיווח לאומית על כל ניירות הערך שחלה חובה לדווח על המסחר בהם. מערכת הדיווח הלאומית תרכז את כל המידע שיוזרם אליה מכל הבורסות. עד שתוקם מערכת דיווח לאומית אחרת, תתפקד הבורסה לניירות ערך בתל אביב כמערכת דיווח לאומית.

• דבר ידוע הוא שבחברות ציבוריות קיימת בעיית נציג בין מי שמחזיק בזכויות לבין מי שמופקד בנאמנות על שמירתן. הטמעת שלטון תאגידי- corporate governance על-ידי הצבת תנאים רגולטוריים נועדה למזער בעיה בסיסית זו. אך, חברות ציבוריות אינן היחידות שאובחנו כלוקות בבעיה. החוק מטיל דרישות כאלו גם על חתמים, קרנות נאמנות, קופות פנסיה. באופן דומה, לאור מאפייניה של הבורסה ולמרות שהיא עשויה להיות חברה פרטית, אנו דורשים ממנה להתנהל תחת אמות מידה מסוימות של Corporate Governance. בהתאם לכך, אנו דורשים מהבורסה לעמוד בכמה תנאים מהותיים, כמו למשל, שתהיה בעלת דירקטוריון שבו רוב של דחצ"ים, שתמנה ועדת ביקורת, שתעסיק רו"ח מבקר, שנושאי משרה ובעלי שליטה בבורסה יחויבו בחובות זהירות, מיומנות ואמונים לא רק כלפי הבורסה עצמה, אלא גם כלפי משקיעים בבורסה ועוד. כמו כן- אנו מציעים שבורסה תוכל לקבוע בהנחיותיה כללים בדבר שלטון תאגידי של התאגידים שמבקשים לרשום את ניירות הערך שלהם למסחר בה.

הרפורמה הזו, שכאשר תצא אל הפועל תשנה לחלוטין את כל הרגלי המסחר בשוק ההון, היא אחת הפעולות החשובות ביותר המצויות כיום על סדר יומנו. היא תהדק עוד יותר את השילוב שלנו בשווקי העולם היא עשויה ל"ייבא" לשוק המקומי זירות מסחר זרות ותהיה צעד נוסף בדרך למטרת העל של הפיכת השוק שלנו ליעיל והוגן, שהיא האינטרס של כולנו.